期货场外创新帮农民卖个好价钱尖顶耳蕨

期货场外创新：帮农民卖个好价钱

近期，辽宁锦州义县的种粮大户们迎来了一群老朋友——上海新湖瑞丰金融服务有限公司（新湖期货风险管理子公司）、辽锦生化科技有限责任公司（当地涉农中小贸易商）及大商所的工作人员。义县是东北玉米主产地之一，每年临近9月玉米收割，种粮大户们总会被“卖粮难、卖价低”的问题深深困扰。这群老朋友的到来，让他们心中的大石落了地。

“他们来了，我们粮食就不愁卖了，也不用愁卖不到好价钱了。玉米收割后马上就能卖，而且以后玉米价格涨了，我们还能拿到补贴嘞！”当地种粮大户吴国盛（化名）欣喜地说。

义县种粮大户卖粮难问题之所以得到解决，得益于新湖瑞丰在借鉴以往服务三农的“订单农业”模式基础上，进一步探索创新的“保底价订单”模式。

所谓“保底价订单”模式，简单来说，就是期货公司风险管理子公司在贸易商帮助下收购农户粮食，同时与农户签订一份具有期权性质的订单，由农户向子公司支付一定费用作为权利金，子公司则保证先按双方约定的保底价收购粮食，未来当粮食价格走高，其将补齐差价，让农民分享到粮食价格上涨的红利；如果价格下跌，则依然按照保底价收购。

“新湖瑞丰的收购模式得到了农村合作社和农户的认可。一方面，农户认为售粮时的价格与国储收购价相比非常实惠，折算也公平合理，卖粮也有了着落，同时还增加了国储之外的售粮渠道。另一方面，新湖瑞丰根据合同约定，对农户进行了二次补偿，增加了农户的收益。”辽锦生化总经理谢志国表示。

二次点价：给农民分红

2013年7月以来，国内玉米市场供应过剩，消费增长持续放缓，同时国外低价进口玉米不断冲击国内市场，使得国内玉米价格直线下挫。但由于国家实行了临时收储政策，对玉米进行托价收购，因此尽管玉米价格下跌，义县的玉米种植面积却在逐年增加。

“尽管国家实行玉米临时收储政策，但因为临储政策的指导价格及具体细节往往要到10-12月等月份，而很多地区在9月末就已经进入收割了。由于农民没有存储能力，粮食收割后不立即卖掉的话，很容易变坏，所以很大一部分农民或者合作社都会在收割后尽快售出。而这个时候临储指导价格还没出来，农民往往会卖在低价。”谢志国指出。

在此背景下,大商所组织了新湖瑞丰、辽锦生化、义县种粮大户以及义县华茂谷物种植专业合作社，尝试运用“二次点价 复制期权”的机制，摸索出了促进农民增收的订单新模式。

“我们在去年11月中旬分别与当地种粮大户、合作社签订‘保底价玉米收购合同’，一次性支付保底价收购的玉米货款，并承诺针对两批各500吨的收购玉米，分别通过价格补贴、‘二次点价’的方式在12月中旬之前对卖粮农户的利益进行保障。”新湖瑞丰董事长李北新表示。

所谓二次点价，就是农民在玉米上市初期，将粮食销售给新湖瑞丰，后者先按保底价核算的货款支付给农民。同时在未来一段时期，如果粮食价格出现上涨，农民有权力在某一天要求二次点价，新湖瑞丰将此阶段粮食价格上涨的一部分市场收益再返给农民，如果粮食价格下跌，则农民仍然享有保底价。农民两次结算，两次受益。

2013年，新湖瑞丰总计收购玉米1000吨，其中500吨采取一次性保底价收购，其余500吨采取与义县华茂谷物种植专业合作社约定二次点价收购模式。至12月15日（新湖瑞丰与合作社的点价协议截止日）点价时间结束时，当周玉米价格下跌，合作社未进行二次点价，新湖瑞丰按照收购日至最后点价日期间锦州港日成交价均价计算出最终结算价格，该价格较收购入库日价格上涨15元/吨，新湖瑞丰按价差向合作社发放了7500元的二次点价补偿款。

“通过上述收购办法，农民既在粮食上市初期得到了保底价，也能享受后市粮价上涨带来的更多收益。在上市初期，农民将粮食存放于辽锦生化的仓库，节省了仓储费用，减少粮食损耗。二次点价令农民能够安心售粮，减少惜售，稳定市场价格，缓解上市初期农民资金紧张，为增收提供了保障。”大商所项目相关人士表示。

尽管对于“二次点价”，有的农户还不是十分明白，但还是能从直接的比价中体会出来实惠。“没听人家说要涨价了还给补贴嘛。怎么也比小烘干塔价好啊，比街里那几个塔能贵1分嘞。”一位种植大户表示。

复制期权：期货子公司的风险“腾挪术”

“二次点价”模式虽然简单明了、深受农户欢迎，但伴之而来的粮食价格涨跌风险则转嫁到新湖瑞丰身上，由于点价机制的存在，单纯利用期货市场已经很难对冲子公司的风险，需要通过期货市场进行复杂的保值策略才能够规避。

“由于我国期货市场尚未推出期权交易，子公司只能采取‘卖出期货 复制看涨期权’方式对冲风险，在实际操作中的复制成本虽然高了一些，但毕竟是现有条件下的较优之选。”李北新表示。

对于一次性点价收购的500吨玉米，新湖瑞丰采用在大连市场直接卖出期货套期保值。套保后可选择在现货市场价格较好的时候卖出现货，平掉期货头寸；也可在行情不利情况下进行交割以获取相应基差利润。

对于二次点价收购的500吨玉米，由于农民拥有二次点价权，卖出套保仅能规避价格下跌风险，若价格上涨则会带来采购成本提高的风险，新湖瑞丰因此选择“卖出期货 买入看涨期权”的组合来规避玉米价格双向波动的风险。在支付首付款之后，新湖瑞丰卖出玉米1409合约，同时买入1409看涨期权（由于目前国内还没有玉米期权，新湖瑞丰与一家外资大宗商品投资对冲基金Vermillion Asset Management合作，进行用期货复制期权的期权交易）。

在二次点价的过程中，玉米价格持续上涨时，期货套保对应的空头部位将出现亏损，而现货超额盈利部分需要完全支付给农户。因此，为规避这部分风险，新湖瑞丰在国内没有上市玉米期权情况下，通过计算各种风险值及其变化，不断买入玉米期货合约并不断平仓的方式复制看涨期权。即在玉米价格不断上涨的过程中逐渐买入相应的期货合约，并在下跌的过程中通过风险值的变化而平仓相应数量的多头头寸。这导致新湖瑞丰买入成本不断升高，但该成本相当于买入看涨期权时支付的期权费，希望籍此达到规避价格大幅上涨风险的效果。

“最终复制期权成本为3490元，付给Vermillion Asset Management公司咨询费为17655元，这就相当于买入看涨期权的期权费。复制期权操作至2013年12月15日结束，由于农民的二次点价时间到期，新湖瑞丰不再承担价格上涨的风险，因此，用于复制期权的头寸全部平仓。”李北新说。

大商所产业拓展部相关负责人表示，虽然公司复制期权操作的结果付出了一定成本，但这是必要的，因为进行复制期权的初衷主要是为了防范价格单边上涨，即防范合作社和大户在高位二次点价的风险。

义县模式：呼唤期权 反哺三农

新湖瑞丰“保底价订单”收储模式，拓宽了以往农户主要依靠国储收购的单一渠道，帮助农户解决了“卖粮难、卖价低”的难题，也解决了订单农业中普遍存在的违约问题。

此外，大商所和新湖瑞丰大胆设计出独具特色的“二次点价 复制看涨期权”操作模式，为子公司服务“三农”探索了一条新路子。“实际上，子公司在这笔交易中已经综合运用了基差、点价、远期、期货和期权等交易方式，特别是子公司提供的‘二次点价’交易，充分体现了其定价服务的能力，而其‘用期货复制期权’操作，则充分体现出了子公司的金融创新能力和潜力。”宝城期货金融研究所所长助理程小勇指出。

业内人士指出，大商所组织新湖瑞丰推出的义县模式，通过创新子公司服务模式，探索带动农民增收新路径，服务三农新路径。但在试点过程中，也显示出场内期权缺位而场外期权局限性所形成的制约、龙头企业市场参与有限及风险管理子公司衍生产品开发设计作用需进一步拓展等问题。

首先，在场外期权模式实现中，龙头企业作用发挥仍有空间。按照预定的设计模式，在整个期现货运转环节中，农合组织、现货子公司及龙头企业均有参与，分工不同，是一个完整的产业链循环。由龙头企业与农合组织或者农户签订场外期权合同，由现货子公司负责期货期权操作回避风险。虽然收储企业辽锦生化参与了收储和采购环节，但是最终的循环链条仅到现货子公司即完结，现货企业在产业链循环中作用还可进一步发挥。

其次，风险管理子公司在创新复制期权的顶层设计中应有更大作为。新湖瑞丰的复制期权操作环节完全由外方来进行设计，并向其支付较高的咨询费用，这实际相当于子公司从外方购买了一个期权操作方案，支付了相应的期权费，风险管理子公司在这方面作用发挥有限。实际上，风险管理子公司在这方面应有更大作为，建议后期进行试点可由子公司来规划设计期权产品并加以落实。

第三，期权工具未能推出影响整体操作效果。义县模式给农民提供的二次点价模式简单明了，深受农民喜爱，但伴之而来的粮食价格涨跌风险则转嫁到新湖瑞丰身上，需要通过期货市场进行复杂的保值策略才能够规避，而其中的核心对冲工具就是期权。通过期权工具，相当于买了一份农产品价格保险,规避价格双向波动风险。由于目前国内没有上市玉米期权，因此操作采用是复制期权的替代方式，但复制期权毕竟无法完全代替期权本身，所付出的期权费成本也相应更高一些。因此希望我国的农产品期权能够尽快上市，为服务三农提供更为重要的金融工具。

2014年中央一号文件中提出，“完善粮食等重要农产品价格形成机制。继续坚持市场定价原则，探索推进农产品价格形成机制与政府补贴脱钩的改革”。而大商所组织新湖瑞丰推出的义县模式，通过二次点价，保证农民分享粮食价格上涨红利，通过复制期权，规避收购企业成本提升风险，其核心则是通过高度市场化的衍生品市场进行定价，其初衷则是希望能就此探索出一条能够对国内当下的粮食收储政策起到有益补充，同时为未来的“农产品目标价格制度”及“农业价格保险制度”抛砖引玉的新路。

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